隨著當(dāng)前債務(wù)重組進(jìn)程的深入，敏銳的市場(chǎng)觀察家或許已留意到，城投平臺(tái)整合正悄然在各地鋪開(kāi)，成為化債行動(dòng)的另一重要篇章。其根本動(dòng)因，無(wú)外乎“規(guī)模效益”與“融資便利”兩大訴求。這背后的邏輯，與眾多金融與債務(wù)重組案例不謀而合——欲求強(qiáng)大，必先壯大。近年來(lái)，從地方銀行機(jī)構(gòu)的合并到大型金融機(jī)構(gòu)的聯(lián)姻，皆是此道踐行者。
城投平臺(tái)的整合之路，更是承載著提升評(píng)級(jí)、降低融資成本、優(yōu)化管理架構(gòu)的厚望。面對(duì)“35號(hào)文”及“3899名單”的約束，傳統(tǒng)融資平臺(tái)面臨發(fā)債瓶頸，資金缺口依舊顯著。于是，地方政府紛紛祭出平臺(tái)整合、創(chuàng)新設(shè)立、戰(zhàn)略重組等策略，旨在繞開(kāi)限制，開(kāi)辟新的融資渠道。這一系列舉措，預(yù)示著城投領(lǐng)域即將迎來(lái)深刻變革。未來(lái)，融資平臺(tái)的數(shù)量將大幅縮減，取而代之的是定位明確、功能強(qiáng)化的新型平臺(tái)。一些平臺(tái)或?qū)氐邹D(zhuǎn)型為地方國(guó)企，承擔(dān)起非融資性、更具戰(zhàn)略意義的角色。例如，某省份已規(guī)劃至2028年底將融資平臺(tái)數(shù)量減半，通過(guò)注銷(xiāo)、合并及市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型等多種方式實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，同時(shí)嚴(yán)格控制債務(wù)規(guī)模，確保轉(zhuǎn)型之路穩(wěn)健前行。在城投領(lǐng)域，一場(chǎng)深刻的變革正在悄然上演。從橫向比較，12個(gè)重點(diǎn)省份與非重點(diǎn)省份之間的平臺(tái)差異日益明顯；縱向來(lái)看，省內(nèi)平臺(tái)之間亦在經(jīng)歷顯著的分化。名單內(nèi)外、融資平臺(tái)與非融資平臺(tái)之間的界限愈發(fā)清晰，預(yù)示著城投行業(yè)正步入一個(gè)全新的發(fā)展階段。近年來(lái)，多家城投公司宣布退出融資平臺(tái)行列，但這或許只是冰山一角，真正的變革浪潮尚未全面席卷。真正的轉(zhuǎn)折點(diǎn)在于以地級(jí)市和區(qū)縣為主體的地方平臺(tái)與國(guó)企之間的深度融合與整合，這將為城投行業(yè)帶來(lái)前所未有的變革。本輪整合不僅是對(duì)現(xiàn)有格局的重塑，更是對(duì)未來(lái)城投債投資邏輯的全新定義。然而，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)此的認(rèn)知尚顯不足，多數(shù)機(jī)構(gòu)尚未充分意識(shí)到這一輪整合的深遠(yuǎn)意義?；仡櫄v史，無(wú)論是重慶的“八大投”模式，還是上饒的統(tǒng)一整合模式，都曾引領(lǐng)城投行業(yè)的整合風(fēng)潮。而本輪整合，則展現(xiàn)出更為鮮明的特點(diǎn)。首先，“打掃干凈屋子再請(qǐng)客”是本輪整合的重要原則。這意味著，城投平臺(tái)若想降低融資成本、贏得投資者青睞，必須先通過(guò)合并做大做強(qiáng)。在資源有限的情況下，合并成為提升實(shí)力的主要途徑。值得注意的是，本輪整合中，城投轉(zhuǎn)型并未成為主流方向，這可能與過(guò)往轉(zhuǎn)型嘗試的成效不佳有關(guān)。其次，“另起爐灶”成為本輪整合的另一大亮點(diǎn)。不同于傳統(tǒng)整合模式中以現(xiàn)有主平臺(tái)為核心進(jìn)行擴(kuò)張，本輪整合更傾向于通過(guò)新設(shè)平臺(tái)來(lái)整合現(xiàn)有資源。這一變化或許是為了規(guī)避“3899名單”等監(jiān)管限制，同時(shí)也是對(duì)“35號(hào)文”中不同平臺(tái)類(lèi)型差異的應(yīng)對(duì)策略。整合之后，城投平臺(tái)的發(fā)展方向逐漸明朗化。小而散的局面被打破，平臺(tái)被重新劃分為“城投”和“產(chǎn)投”兩大類(lèi)型。傳統(tǒng)城投業(yè)務(wù)平臺(tái)被統(tǒng)一歸入城投類(lèi)別，而具備產(chǎn)業(yè)屬性和產(chǎn)業(yè)能力的平臺(tái)則劃歸產(chǎn)投類(lèi)別。平臺(tái)數(shù)量的減少和類(lèi)型的明確，為城投行業(yè)的未來(lái)發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。最后，“一邊倒”現(xiàn)象值得關(guān)注。在短期內(nèi)，城投平臺(tái)更傾向于回歸傳統(tǒng)“準(zhǔn)財(cái)政”定位，依托財(cái)政支持獲得安全性背書(shū)。通過(guò)完成市場(chǎng)化再融資以解燃眉之急，至于長(zhǎng)遠(yuǎn)轉(zhuǎn)型則視時(shí)代變遷而定。這一策略實(shí)際上是在當(dāng)前復(fù)雜環(huán)境下的一種務(wù)實(shí)選擇。長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)地方政府的融資平臺(tái)呈現(xiàn)出一種相對(duì)散亂的狀態(tài)，這背后有著深刻的歷史原因。不同城投平臺(tái)往往隸屬于各自為政的部門(mén)，如財(cái)政局、國(guó)資委、交通局等，這種分割導(dǎo)致了平臺(tái)間的獨(dú)立運(yùn)作和缺乏協(xié)同。此外，為了規(guī)避監(jiān)管限制，地方政府還傾向于新設(shè)小平臺(tái)進(jìn)行融資，進(jìn)一步加劇了平臺(tái)數(shù)量的膨脹。在這種背景下，城投研究員的一個(gè)重要任務(wù)就是識(shí)別地方的主平臺(tái)。主平臺(tái)通常能獲得政府最大的支持，成為融資的主力軍。然而，多平臺(tái)并行的模式雖然在一定程度上便利了融資，但也帶來(lái)了高昂的成本和增大的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。網(wǎng)紅地區(qū)融資成本高企，正是平臺(tái)過(guò)多、債務(wù)沉重的直接后果。為了降低融資成本、提升平臺(tái)實(shí)力，合并現(xiàn)有平臺(tái)成為了必然選擇。外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)估城投平臺(tái)時(shí)，地方財(cái)政經(jīng)濟(jì)實(shí)力和平臺(tái)資產(chǎn)規(guī)模是兩大核心指標(biāo)。鑒于地方政府資源的有限性，合并無(wú)疑是實(shí)現(xiàn)平臺(tái)做大做強(qiáng)最快、最有效的方法。通過(guò)合并，平臺(tái)數(shù)量大幅減少，集中資源于少數(shù)主平臺(tái)，不僅降低了融資成本，還提高了整體運(yùn)營(yíng)效率。然而，城投的未來(lái)發(fā)展方向依然是一個(gè)待解的難題。隨著大規(guī)?；ǖ耐瓿珊头康禺a(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式已難以支撐城投平臺(tái)的持續(xù)發(fā)展。雖然各地曾嘗試不同的轉(zhuǎn)型路徑，如股權(quán)投資、上市公司控股等，但在當(dāng)前資本市場(chǎng)環(huán)境下，這些轉(zhuǎn)型嘗試并未取得顯著成功。事實(shí)上，本次化債之所以能夠成功，并非因?yàn)槌峭镀脚_(tái)實(shí)現(xiàn)了徹底的轉(zhuǎn)型，而是因?yàn)樗鼈兓貧w了原有的定位——與財(cái)政緊密相連的融資主體。債券投資者之所以愿意為城投平臺(tái)的收益率下行買(mǎi)單，正是因?yàn)樗麄兛吹搅顺峭杜c財(cái)政之間不可分割的聯(lián)系。然而，這也揭示了城投平臺(tái)面臨的困境：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)空間有限，轉(zhuǎn)型之路艱難。成為一家完全市場(chǎng)化的國(guó)企并非易事，市場(chǎng)接受度和認(rèn)可度都是巨大的挑戰(zhàn)。因此，城投平臺(tái)在尋求發(fā)展的同時(shí)，也需要平衡好傳統(tǒng)業(yè)務(wù)與轉(zhuǎn)型探索之間的關(guān)系，找到適合自己的發(fā)展路徑。
